La zone euro face au bazooka

Les Echos – Paul Fabra est journaliste et l’auteur du « Capitalisme sans capital », paru aux éditions Eyrolles-Les Echos.(1) « Japon : l’hyperinflation claquemurée », « Les Echos » du 15 septembre 2009.

Il est une distorsion majeure dans la cotation des dettes souveraines, au désavantage exclusif de la zone euro. Les agences de notation n’en font pas état. Les marchés continuent d’y fonctionner comme… des marchés. Ce n’est plus le cas pour les trois autres grandes dettes d’Etat : l’américaine, la britannique et la japonaise. Seulement, les Etats de la zone euro voient le cours des titres d’emprunt (OAT…) qu’ils émettent déterminés par le jeu libre, ou presque libre – la BCE ne se prive pas non plus d’intervenir, mais pas systématiquement et donc sur une moindre échelle -, des forces du marché. Seulement eux se font ainsi, par le marché, dicter le taux d’intérêt de leurs nouvelles émissions. S’il en allait autrement, il n’y aurait jamais eu de crise de l’euro !

Dès janvier 2009, la Banque fédérale de Saint Louis fait passer le message : « Depuis le début de la crise financière, la Fed s’est montrée extraordinairement active pour remplir son rôle de "prêteur" – ou acheteur -de dernier ressort. » Cette fonction est par nature exceptionnelle et limitée. La finance aux abois s’en est emparée pour en faire un « big bazooka » (dixit David Cameron) aux mains de la banque centrale, sur le modèle mis en pratique pendant la Seconde Guerre mondiale, et adopté au Japon depuis 1998. Formidable régression.

Le Trésor émet ses titres d’emprunt à un taux qu’il fixe arbitrairement et abaisse au fur et à mesure que l’endettement s’accumule ; un autre organe de l’Etat, l’institut d’émission, achète à leur valeur faciale tous ceux qui ne trouvent pas preneur à ce prix. Ô miracle de la cavalerie monétaire ! La valeur du titre étant ainsi garantie, les détenteurs de capitaux fuyant le risque se précipitent sur les emprunts d’Etat. Leur attrait éclipse les investissements qui relanceraient l’activité économique. Au contraire, un assainissement budgétaire rend disponible pour la relance l’épargne qui finançait le déficit (on aimerait l’entendre dire par nos gouvernants).

Ainsi, le classement résultant du rating se trouve-t-il irrémédiablement biaisé : les pays de la zone euro sont notés, disons, au mérite et les autres au forcing ! Comme pendant la Grande Dépression des années 1930 et pendant la guerre, les obligations américaines et britanniques, quel que soit l’état de leurs finances publiques, font figure de valeurs refuges. Inappréciable avantage par les temps qui courent, leur évolution est prévisible : comme la Banque du Japon le fait depuis quinze ans, le « chairman » de la Fed ne cesse de prolonger le régime des taux d’intérêt voisins de zéro (dernière nouvelle : jusqu’à fin 2014). Une éventuelle remontée sera de plus en plus périlleuse (1). Maintenant, la Fed achète, à la faveur de l’opération Twist, des Treasury Bonds à 30 et 50 ans d’échéance (plus le titre est à long terme, plus il monte si les taux baissent). Cela promet encore de substantielles plus-values pour cette année. Elles furent en 2011 d’environ 30 % pour ce genre de placements.

Pour parer au risque énorme d’une chute brutale du dollar provoquée par la monétisation à tout-va, la Fed dispose de ses propres acheteurs d’ultime recours. La Banque de Chine, mais aussi les banques centrales de l’Inde, du Brésil, de Russie, des émirats, etc., remplissent de plus belle cet office. Depuis deux ans, la Banque de Chine a augmenté de 44 %, à titre de réserves dites « monétaires », son stock de créances sur l’Oncle Sam.

Bon signe pour la cause de l’euro : malgré ce colossal soutien apporté aux « bonds » américains, le marché préfère les Bunds allemands qui n’ont pas besoin d’aide pour se tenir debout. La hardiesse calculée de Mario Draghi renforce l’autorité de la BCE : soutien massif aux banques pour parer à un krach imminent, clair refus du rôle (jugé illégal) de prêteur institutionnel de dernier ressort : qui croirait à l’engagement pris par les gouvernements d’équilibrer leurs budgets respectifs si la Banque centrale leur fournit un moyen indolore de financer les déficits ? Ces déficits publics qui sont les pères nourriciers de l’hypertrophique système financier.

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