Sortir de l’euro ? Surtout pas quand tout va mal…

Les Echos

La sortie de l’euro est une hypothèse d’école qu’il faut se résoudre à analyser comme un cas pratique, tant ce scénario de l’extrême est souvent mentionné comme une solution aux problèmes de surendettement de la Grèce. En France même, porté par le Front national, il parvient à s’inviter dans le débat économique à la faveur des griefs faits par l’opinion à la monnaie commune européenne. Pour conjurer cette perspective, l’argumentaire traditionnel, celui utilisé par les partis de gouvernement notamment, consiste à expliquer que ce serait à la fois irréaliste et désastreux. C’est cependant parfaitement envisageable et ce ne serait pas dangereux par principe, mais seulement pour les économies déficitaires dans leurs échanges extérieurs et leurs comptes publics – ce qui est le cas de la plupart des Etats de la zone euro, dont la France.

Même si l’on manque naturellement d’expérience en la matière, un processus de sortie de l’euro, appliqué au cas français, peut se résumer simplement en trois étapes successives : un changement d’unité monétaire, une dépréciation de la nouvelle monnaie, une poussée de l’endettement. La première séquence, celle qui consisterait à abandonner l’euro pour un nouveau franc, n’entraînerait pas de difficulté particulière, quelle que soit la parité retenue (la plus probable étant alors un rapport de 1 pour 1). Ce serait techniquement un peu lourd, notamment en raison de la nécessité d’émettre rapidement une immense quantité de pièces et de billets de la nouvelle monnaie, mais nullement insurmontable.

Les prix seraient fixés et les salaires versés en francs. A ce stade, la seule vraie précaution à prendre serait, en réalité, d’assurer la convertibilité des créances détenues en euros par des étrangers sur des agents nationaux, qu’ils soient privés ou publics. La perspective d’une dévalorisation de la nouvelle monnaie peut aussi exiger soit de faire précéder le basculement d’un contrôle strict des sorties de capitaux, soit de procéder – mais c’est peu vraisemblable -par surprise. De la même manière que nous sommes passés du franc à l’euro, nous pourrions sans difficulté faire le chemin inverse. Ce sont les étapes suivantes qui poseraient immédiatement problème. Car, appliqué à une économie aussi lourdement déséquilibrée dans ses échanges extérieurs que l’est l’économie française (mais aussi l’économie grecque), la nouvelle monnaie nationale se déprécierait automatiquement, du fait des écarts entre les sorties et les entrées de devises, liées, dans un cas, aux achats des importations, dans l’autre, aux règlements des exportations. Contrairement, d’ailleurs, à ce que laisse entendre le Front national en parlant de « dévaluation compétitive », la dépréciation de la nouvelle monnaie ne serait pas choisie mais subie.

Ses conséquences économiques seraient cependant identiques : une récession immédiate consécutive à un renchérissement des importations (dont le volume tarde forcément à se contracter), suivie, dans un deuxième temps, d’une reprise liée à l’effet de compétitivité-prix sur nos exportations. C’est ce que les économistes illustrent très classiquement par une courbe en « J ». Seulement, si le déclenchement de cette mécanique peut avoir un sens, à terme, pour des économies confrontées, du seul fait de la force de leur monnaie, à des écarts de prix défavorables sur les marchés extérieurs, elle ne serait qu’une solution illusoire pour une économie comme la France. Notre perte de compétitivité, en effet, est liée à des éléments structurels bien identifiés par les économistes de COE-Rexecode : hausse des coûts de production (du travail notamment), rapprochement insuffisant entre recherche et industrie, manque d’entreprises pérennes de taille intermédiaire, perception qualitative relativement défavorable du made in France. Aussi faut-il craindre que le « cercle vertueux » d’une dévaluation compétitive ne s’enclenche pas dans ce scénario, à la différence de ce qui s’est produit, dans la décennie 1990, dans plusieurs pays d’Asie, où cela a relancé les exportations.

Il est certain, en revanche, que la dépréciation du franc consécutive à une sortie de l’euro aurait des effets d’emballement de la dette publique (sans parler de la dette privée), et cela par trois canaux. Directement par le renchérissement (au prorata de l’écart de valeur entre le nouveau franc et l’euro) de la partie de la dette – les deux tiers environ -souscrite en euros par des investisseurs étrangers. Ce ne serait ni un « doublement » ni un « triplement » de l’endettement, comme l’a dit lundi le chef de l’Etat, mais considérable tout de même : au minimum une dizaine de points de PIB supplémentaires. Le deuxième canal serait l’effondrement des recettes fiscales lié à la récession (la partie descendante du « J »), qui aurait pour effet de creuser le déficit. Enfin, la troisième courroie d’augmentation de la dette viendrait de la sortie, de facto, du marché obligataire européen, lequel réduit aujourd’hui à zéro les coûts de transaction censés couvrir le risque de change. Emettre des titres demain en francs coûterait donc sensiblement plus cher à l’Etat français qu’émettre à présent des titres en euros.

Pour Michel Didier, président de COE-Rexecode, la cause est entendue :  « Non seulement sortir de l’euro ne présente aucun intérêt pour un pays comme la Grèce, a fortiori comme la France, mais ce serait même une erreur de le présenter comme une solution à une crise de la dette. » Directrice des études économiques de HSBC France, Mathilde Lemoine va même plus loin. « Pour imaginer sortir de l’euro, il faudrait ne pas avoir besoin d’investisseurs étrangers : tout le contraire d’un pays en déficit primaire sur ses comptes publics et en déficit sur sa balance courante. »  Sortir de l’euro ? Quand tout va bien, peut-être, surtout pas quand tout va mal. C’est un remède pour économie bien portante… qui n’en a donc pas besoin.

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