Denis Kessler : « Alors que la crise pourrait s’aggraver, nous n’avons plus de munitions »

Les Echos

Les craintes d’une rechute de l’économie mondiale sont réapparues. Etes-vous pessimiste pour les mois à venir ?

Dès 2009, on s’interrogeait sur la forme que prendrait la suite de la crise. L’évolution du PIB serait-elle en V, en L, en W, en racine carrée ? Aujourd’hui, le scénario d’un rebond rapide en V a fait long feu. Les économies stagnent et la probabilité que cela dure, voire que l’on entre de nouveau en récession dans les prochains mois s’accroît. Ceci s’explique par les politiques budgétaires menées par la plupart des pays développés. Après avoir accumulé des déficits considérables, qui ont eu peu d’effets sur le retour à la croissance, ce qui n’a pas engendré les rentrées fiscales escomptées, les pays sont maintenant contraints de les réduire en même temps. Ceci a un effet récessif global très puissant. De même, la politique monétaire très expansionniste menée depuis 2008 a certes enrayé la crise de liquidité, mais n’a pas eu les effets de relance économique espérés. Enfin, la coordination des politiques économiques et la coopération internationale ont été très insuffisantes, au niveau européen comme au niveau mondial. On a appliqué les recettes keynésiennes traditionnelles à une situation qui n’est pas celle du creux d’un cycle économique usuel. Nous ne traversons pas une crise conjoncturelle nationale, mais nous faisons face à la première crise économique et financière globale de l’histoire.

Vous estimez que l’on s’est trompé sur les remèdes à mettre en place pour sortir de la crise…

A erreur de diagnostic, erreur de thérapeutique. On en a la démonstration aujourd’hui. Les mesures massives d’augmentation de la dette et de création monétaire non seulement n’ont pas eu d’effets durables sur la croissance, mais elles engendrent des effets pervers qui se manifestent actuellement. On s’est trompé sur la nature de la crise. Le monde n’était pas dans un état de sous-consommation, mais au contraire dans une bulle de sur-consommation, financée par un surendettement de tous les acteurs, privés et publics. Dans ces conditions, en tentant de relancer la consommation par un recours au déficit en économie ouverte, on a creusé les déficits commerciaux avec très peu d’effet sur l’activité réelle. Les multiplicateurs ne sont plus ce qu’ils étaient ! Il est bien connu que passé un certain stade d’endettement, l’efficacité marginale du déficit supplémentaire devient négative !

Qu’aurait-il fallu faire ?

Dès 2008, il aurait fallu suivre une stratégie résolue de soutien de l’offre – qui est territorialisée contrairement à la demande -et de désendettement, de « deleveraging » des acteurs économiques, l’Etat en tête, par une réduction des dépenses publiques. Cela aurait certes pris du temps, mais on préparait l’avenir en restaurant la compétitivité du pays et en retrouvant des degrés de liberté. Cela a été la stratégie gagnante de la Suède ou du Canada, et c’est la politique suivie actuellement par David Cameron. Au lieu de cela, on a choisi de différer – une nouvelle fois ! -ce travail fondamental d’ajustement structurel, en reportant le coût de la crise. Des preuves ? Depuis 2007, le pouvoir d’achat moyen des ménages français a augmenté… en étant quasi intégralement financé à crédit. L’ajustement le plus violent s’est fait sur les marchés boursiers, le CAC ayant baissé de 40 % depuis août 2007, et les marges des entreprises, qui sont particulièrement faibles. Et le déficit commercial atteint un niveau record. Pas de sortie de crise sans réformes structurelles !

A-t-on les moyens d’enrayer la rechute ?

A l’automne 2008, on disposait encore de quelques moyens pour la combattre. Même si elles étaient déjà émoussées, les armes budgétaire et monétaire pouvaient certes être utilisées mais à dose appropriée. Mais on s’est trompé sur la posologie depuis. Pensez que le bilan de la Fed avait mis 95 ans pour atteindre 1.000 milliards de dollars, qu’il a doublé dans les semaines qui ont suivi la faillite de Lehman Brothers et qu’il approche désormais les 3.000 milliards. Résultat, alors que la crise pourrait à nouveau s’aggraver, nous n’avons plus de munitions, et avons perdu un temps précieux.

Pourquoi les banques sont-elle au coeur des inquiétudes actuelles ?

Une banque n’est pas une entreprise comme les autres. Sa valeur repose d’abord sur la confiance. Si la confiance disparaît, une banque peut s’effondrer du jour au lendemain. On l’a vu il y a trois ans avec les faillites de Lehman Brothers ou de Northern Trust. Or les marchés doutent du système bancaire en général et de quelques banques en particulier. Les banques cristallisent l’ensemble des inquiétudes des investisseurs aujourd’hui : comment vont-elles absorber le choc de la dégradation des dettes souveraines, et au-delà de la stagnation économique, alors que le régulateur demande sans cesse davantage de capital ?

Pensez-vous comme Christine Lagarde qu’une recapitalisation des banques européennes est inévitable ?

Dans l’environnement actuel, où la défiance se propage, on ne peut pas exclure que la question de la liquidité bancaire se repose comme en 2008. Mais nous n’en sommes pas là. Quant à une recapitalisation, elle se limiterait à mon avis à quelques banques Une chose est sûre, pour réussir une recapitalisation, il ne faut jamais le dire avant, car on détruit sinon les conditions du succès de l’opération. Tous les investisseurs se détournent alors des titres concernés afin de ne pas être dilués.

La crise grecque a-t-elle été correctement gérée ?

On a tardé à identifier et à traiter le problème grec. On n’a pas su en tout cas circonscrire l’incendie quand il a commencé. Face à la succession de plans de sauvetage et aux atermoiements des responsables européens et du FMI, le doute s’est progressivement installé sur notre capacité à régler la question de l’endettement grec. Les racines du problème remontent à la création de la monnaie unique. Un mécanisme de convergence des économies de la zone était prévu par le traité de Maastricht, mais il était partiel et, surtout, son respect a été abandonné aux premières difficultés ! Les écarts de taux d’intérêt, qui sont le seul moyen de refléter l’écart de compétitivité entre pays lorsque la dévaluation n’est plus possible, sont restés modérés dans les premières années de l’euro. Et la solidarité communautaire ne faisait alors aucun doute : « too public to fail ». Depuis, la situation a radicalement changé car on s’est enivré de dette comme Bacchus sous le tonneau On a créé la bulle des pays périphériques de la zone euro. Résultat, les taux grecs dépassent 40 % quand ceux de l’Allemagne sont à moins de 3 %. La gueule de bois était prévisible.

Que faudrait-il faire pour sortir de l’impasse ?

Tous les scénarios doivent être étudiés, en soupesant leurs avantages et inconvénients. Les deux cas polaires sont la sortie par le haut avec un pas décisif vers le fédéralisme fiscal et un gouvernement économique européen, avec pour double objectif de préserver une monnaie unique crédible et de restaurer les finances publiques des pays les plus fragiles, ou la sortie par le bas avec la sortie – définitive ou temporaire -de la zone euro de certains pays qui garderaient leur souveraineté budgétaire et retrouveraient leur souveraineté monétaire… avec une monnaie très fortement dévaluée et des taux d’intérêt très élevés. Les deux sorties ont un coût important, mais supporté par des acteurs différents.

Considérez-vous qu’il y ait un risque d’explosion de la zone euro ?

Ne nous leurrons pas, ce n’est malheureusement plus impossible, car la crédibilité des solutions proposées jusqu’à présent est entamée. Heureusement, celle de la BCE est encore forte et c’est un point de stabilité essentiel. Avec le recul, on ne peut que se féliciter que les statuts de la BCE aient garanti son indépendance. Par comparaison, l’action de la Fed apparaît plus chaotique… et plus politique.

Il faut en tout cas agir d’urgence. Au rythme actuel, les opinions publiques des pays les plus forts de la zone euro vont devenir hostiles à la monnaie unique. En France, le sauvetage de la Grèce représente 40 milliards d’engagements supplémentaires pour notre pays.

Croyez-vous à un complot anglo-saxon contre l’euro ?

Non. La paranoïa n’est pas une variable économique. Inutile de chercher des boucs émissaires. Ce qui est vrai, en revanche, c’est que la crise marque une ère de redistribution des forces entre les zones économiques et les zones monétaires du globe. Traditionnellement, cela se fait de manière chaotique et crée forcément des tensions. Depuis 1945, nous étions dans un monde unipolaire dominé par le dollar. Depuis sa création, l’euro a commencé à grignoter le droit de seigneuriage des Etats-Unis de battre la monnaie pour le monde. L’euro est devenu monnaie de transaction et monnaie de réserve internationale. Les Chinois ont joué un rôle fondamental dans cette évolution, parce qu’ils ont fortement augmenté leurs réserves de change en euro, et qu’ils se montrent très critiques de la gestion américaine. S’il y a une raison forte pour sauver la zone euro, c’est pour passer à un monde monétaire bipolaire. On comprend les enjeux des tensions actuelles de part et d’autre de l’Atlantique… arbitrées par les pays du Pacifique !

Dans ce contexte, la politique de la France est-elle à la hauteur des enjeux ?

Hors réformes structurelles, point de salut. Ce n’est pas en multipliant les recettes nouvelles que l’on enrayera la crise des finances publiques. Nous avons laissé croître la dépense publique de 10 % en trois ans, de 2007 à 2010… Il convient d’urgence de réduire fortement notre déficit, en agissant sur la dépense, et à tout le moins de gager chaque augmentation d’impôt par une réduction équivalente des dépenses. Faisons-le le plus rapidement possible pour remettre les compteurs sinon à zéro, du moins hors de la zone rouge. Il en va de notre indépendance nationale. Ce choc unique est infiniment moins déstabilisateur que la multiplication des prélèvements étalés dans le temps, sans action sur la dépense. C’est d’ailleurs ce qu’avait fait le gouvernement en 1997-1998 pour permettre à la France de respecter les critères de Maastricht et passer à l’euro… sauf que la surtaxe d’IS a duré deux ans et que les dépenses publiques n’ont pas diminué. C’est aussi d’une certaine manière la politique du gouvernement Cameron au Royaume-Uni. C’est un traitement de choc aux effets très rudes sur le moment, mais salutaires. Je suis convaincu que nous ne pourrons pas l’éviter.

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