Les Echos

Les achats d’emprunts d’Etat de la Banque centrale européenne (BCE) ont atteint 1,1 milliard d’euros la semaine passée. C’est très peu en comparaison de ses interventions hebdomadaires au lancement du programme (16 milliards d’euros) et en août dernier (plus de 20 milliards). Si les Etats de la zone euro ont fait leur retour sur le marché obligataire la semaine dernière, c’est surtout ces jours-ci que le soutien de la BCE pourrait se révéler capital : en renforçant ses interventions, l’institution pourrait faire baisser les taux de marché et ainsi faciliter les premières émissions de l’Espagne et l’Italie pour 2012, qui seront cruciales.

Selon une étude de Barclays Capital, la banque centrale aurait acquis pour 36 milliards d’euros d’obligations grecques, 20 milliards de titres portugais et 19 milliards de titres irlandais depuis mai 2010. Initiés cet été suite à de fortes tensions sur les taux, ces achats d’obligations espagnoles et italiennes atteindraient respectivement 46 milliards et 90 milliards d’euros. Barclays fait l’hypothèse que la BCE achète de la dette en proportion de la taille du marché obligataire de chaque pays et que la maturité moyenne des titres acquis est de cinq ans.

Même si la BCE ne comptabilise pas les titres au prix du marché, Barclays évalue à 30 milliards d’euros les pertes latentes réalisées depuis mai 2010 du fait des variations du marché, c’est-à-dire de la hausse des taux des pays concernés. La Grèce représenterait à elle seule 20 à 25 milliards d’euros de pertes potentielles, le Portugal 5 milliards, l’Irlande 1 milliard, et l’Italie 2 à 3 milliards. En revanche, l’Espagne serait pour l’instant une source de gain potentiel. «  Les pertes associées au deuxième plan de rachat de dette – qui a débuté en août dernier et cible l’Espagne et l’Italie -s’élèvent sans doute à moins de 2 milliards d’euros, ce qui est faible quand on le rapporte aux 140 milliards achetés sur la période », souligne Laurent Fransolet, chez Barclays Capital.

Exposition à la dette grecque

En revanche, l’exposition de la BCE à la dette grecque est inquiétante. L’institution est l’un des plus gros créanciers du pays et est normalement exclue du plan de restructuration de la dette grecque, qui prévoit actuellement une réduction de 50 % du nominal. «  Après avoir martelé qu’elle ne participerait pas à ce dispositif, la BCE n’est plus très bavarde à ce sujet, note le stratège de Barclays Capital.Certains investisseurs demandent à ce qu’elle fasse partie du plan. »

Une participation de la BCE à la réduction de la dette grecque faciliterait le retour du pays à une trajectoire plus soutenable. Si jamais les discussions sur la restructuration de la dette avec les créanciers privés échouaient, la BCE serait potentiellement confrontée, comme les autres investisseurs, au risque d’un défaut désordonné. La BCE, ou plutôt l’Eurosystème [l’ensemble des banques centrales nationales de la zone euro, NDLR] dispose d’un capital de 81,5 milliards d’euros, auxquels peuvent s’ajouter 394 milliards d’euros pris sur les comptes de réévaluation, pour absorber les pertes.

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