Pourquoi Glencore devra payer une prime pour Xstrata

Les Echos

Glencore et Xstrata parlent de « fusion entre égaux ». Le Financial Times évoque une prime de 8%. Les actionnaires de Xstrata recevraient 2,8 actions Glencore. Certains analystes financiers s’attendent à une prime plus élevée.

Glencore va-t-il payer une prime aux actionnaires de Xstrata, et de combien ? Depuis jeudi 2 février, sur les marchés, c’est la question que les investisseurs se posent. Les deux compagnies ont eu soin dans leur communication officielle d’employer une expression qui n’a cessé d’être galvaudée. En théorie, une « fusion entre égaux », c’est une fusion dans laquelle le capital est partagé à 50/50, et dont les organes de direction (directoire, conseil de surveillance, etc.) incluent en nombre égal des membres des organisations d’origine.Par définition, comme aucune des sociétés n’acquiert l’autre, il n’y a pas de prime à payer pour obtenir le contrôle. Une définition plus lâche considère comme fusion entre égaux toute combinaison entre organisations dont les contributions ont une valeur approximativement égale, même si le capital n’est pas strictement partagé à 50/50.

Les strictes fusions entre égaux sont des phénomènes rares. Dans le cas du rapprochement Glencore-Xstrata, les valeurs de marché des deux sociétés ne sont pas identiques, contrairement aux apparences.  La capitalisation de Glencore a beau s’élever à 33,4 milliards de livres (52,8 milliards de dollars), contre 38 milliards (60 milliards de dollars) pour Xstrata, elle intègre déjà les 34% détenus dans le groupe minier diversifié.  De même, la valeur des parts de Xstrata détenues par des actionnaires autres que Glencore représente les deux tiers de la capitalisation de Xstrata, soit 25,3 milliards de livres.

Pour réaliser une fusion entre égaux, autrement dit pour que le poids de ces actionnaires devienne équivalent au poids des actionnaires de Glencore, il faudrait rééquilibrer la valeur des actions des deux camps. Ce qui nécessiterait que Glencore paye les titres des autres actionnaires de Xstrata avec une prime de plus de 25%. Dans ces conditions, peut-on encore parler de fusions entre égaux ?

Les analystes parient sur une prime supérieure à 10%

Glencore et Xstrata en Bourse depuis l’IPO du négociant

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Dans une note publiée vendredi matin, UBS s’appuie pour calculer la prime pour les actionnaires de Xstrata sur les synergies que la fusion pourrait permettre de dégager et sur une juste distribution de ces dernières. Si elles s’élèvent à 1,5 milliard de dollars par an, ce qui représente en valeur nette actualisée 12 milliards de dollars, Glencore pourrait payer une prime de 12 à 20%. De son côté, pour Liberum Capital, l’opération est réalisable avec une prime de 14%.  D’ailleurs, jeudi soir, les capitalisations boursières s’étaient ajustées sur ce ratio, et dans ces conditions, les actionnaires de Glencore détiendraient 57% du nouvel ensemble.

Tout l’art de Glencore et de ses banquiers va maintenant consister à trouver la juste parité, pour que les actionnaires de Xstrata ne puissent pas refuser l’offre.  En théorie, toujours selon Liberum Capital, pour être votée la fusion entre égaux stricto sensu doit être approuvée par 75% des actionnaires et 50% des votants. Comme Glencore ne pourra pas voter, il suffirait que 16% des actionnaires votants refusent pour que l’opération échoue.

En revanche, s’il ne s’agissait pas d’une réelle fusion entre égaux, l’offre nécessiterait 50% de votes pour et Glencore pourrait voter. Le risque serait évidemment moindre.

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