« L’Allemagne paiera ! »… Nous aussi

Les Echos – Jacques Delpla est membre du Conseil d’analyse économique

L’Allemagne paiera », disaient, en 1919, après le traité de Versailles, Clémenceau et son ministre des Finances, Klotz. Dès 1919, dans « Conséquences économiques de la paix », Keynes critiquait les exorbitantes réparations imposées à l’Allemagne, impossibles à rembourser et dangereuses politiquement ( « Si nous cherchons délibérément à appauvrir, j’ose prédire que la vengeance sera terrible », prédisait Keynes). L’hyperinflation allemande de 1923 en fut la conséquence et fit le lit du nazisme…

Aujourd’hui, soyons keynésiens, version 1919 ! Nous sortons de la plus grande bulle de crédit, il est illusoire de croire que toutes les dettes seront remboursées. Si nous l’exigeons, nous risquons l’Allemagne de 1923. Mais aussi l’Allemagne de 1930-1932, quand le chancelier Brüning imposa des politiques très déflationnistes et restrictives pour rembourser la dette publique. A chaque cran supplémentaire d’austérité, le chômage et le vote pour le parti nazi augmentaient de même – et la dette ne fut pas remboursée. C’est ce que nous devons éviter aujourd’hui, alors que l’extrême droite progresse en Europe. « L’Allemagne paiera » était absurde : vouloir faire payer aux pays les plus en crise l’intégralité de leur dette est illusoire etcontre-productif. Mais l’Allemagne de 1923 ou de 1930, ce sont aujourd’hui les pays du sud de l’Europe.

Aujourd’hui, il existe un dilemme existentiel pour la zone euro : le défaut organisé (la restructuration des dettes) ou bien l’explosion de la monnaie unique. En effet, la crise actuelle est la réalisation de risques financiers : les prêteurs des années 2000 ont surestimé la richesse et la croissance futures des pays d’Europe du Sud. Depuis 2009, il apparaît de plus en plus évident que leur croissance n’était que dopée au crédit et qu’ils sont en réalité plus pauvres. L’ajustement doit se faire quelque part. La solution de l’hyperaustérité à la Brüning 1931 amènera à une impasse (cf. Grèce maintenant) et ouvrira le champ politique aux extrémistes. Ne restent que deux solutions : la dévaluation-inflation ou bien la restructuration des dettes. La première solution signifie la fin de la zone euro, car si la Grèce venait à sortir de l’euro, les autres pays du Sud, souffrant à des degrés divers du même mal, quitteraient aussi l’euro. Si l’on veut garder l’euro et éviter le désastre politique, il ne reste donc que la solution de la restructuration des dettes.

Donc l’Allemagne paiera ! Je veux dire ici que les pays créanciers de l’Europe du Sud (l’Allemagne, l’Autriche mais aussi la France et le Benelux) paieront dans tous les cas pour la crise actuelle. Premier cas : avec la seule hyperaustérité. Ce sera comme en 1932 : défauts brutaux en chaîne et sortie de l’étalon-or alors, de l’euro demain, replis nationalistes, autoritaires et anti-européens. Tous les pays créanciers (à commencer par la France et l’Allemagne) paieront alors un lourd tribut en voyant la valeur de leurs créances sur l’Europe du Sud se volatiliser. Second cas, nous voulons que la zone euro demeure : il faudra aussi que « l’Allemagne paie », avec les autres pays riches. Comment ? Tout d’abord, une restructuration des dettes des pays du Sud s’imposera. Pour les dettes publiques, je crois plus que jamais à mon système de « dettes bleues » et « dettes rouges ». En Europe du Sud, les « dettes bleues » seraient maintenues mais les « dettes rouges » seraient restructurées massivement. La « dette rouge » (junior, au-dessus de 60 % du PIB), c’est le seul moyen de restructurer les dettes des pays faibles sans faire exploser l’euro. Pour les dettes privées, essentiellement bancaires, il y aura aussi restructuration : le mieux serait de transformer les créances bancaires en fonds propres des emprunteurs (« debt equity swap »), en diluant massivement les actionnaires historiques, responsables de la bulle bancaire.

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