L’Europe altère sans le dire le statut des créanciers privés

Les Echos

La BCE et les banques centrales des Etats membres sont mieux traitées que les investisseurs, même sur leurs portefeuilles d’investissement.

«  Certains créanciers sont plus égaux que d’autres. » La plaisanterie circule dans les salles de marché mais fait rire jaune. La gestion du cas grec a changé les règles du jeu pour les investisseurs. S’ils savent qu’en cas de défaut d’un Etat le Fonds monétaire international (FMI) est remboursé en priorité, ils découvrent que la Banque centrale européenne (BCE) et les banques centrales nationales de la zone euro sont aussi avantagées.

Les Européens ont décidé que la BCE et les banques centrales nationales pourront rétrocéder à Athènes les profits réalisés sur leurs obligations grecques. Autrement dit, les autorités monétaires ne subiront pas le même traitement que les créanciers privés, appelés, eux, à effacer 50 % de la valeur faciale de leurs titres, voire pis. Pis, car, si les investisseurs ne sont pas suffisamment nombreux à accepter la décote de 50 %, une loi leur imposera une restructuration potentiellement plus sévère. Or, ce qui stupéfie les marchés c’est que la BCE, qui a le statut de créancier ordinaire, vient d’échanger tous ses papiers grecs contre de nouveaux, pour éviter d’être forcée à prendre des pertes si le « pire » devait arriver.

D’après Bloomberg, hier les banques centrales nationales s’apprêtaient aussi à échanger leur dette, dans l’idée de protéger les titres grecs logés dans leurs portefeuilles d’investissement. «  Manifestement, il suffit d’insérer un code Isin différent dans les nouveaux titres grecs reçus par les banques centrales pour les prémunir contre d’éventuelles pertes forcées », s’étonne un analyste. «  Le marché réagit peu, mais il se réveillera si les inquiétudes sur les Etats resurgissent. »

Le risque ne porte plus tant sur la Grèce que sur les autres pays en difficulté, comme le Portugal. Les investisseurs peuvent craindre qu’en cas de restructuration de la dette portugaise ils supporteront les pertes les plus importantes, tandis que le FMI et la BCE seront ménagés. «  Le Portugal est toutefois encore loin de cette configuration », tempère Cyril Regnat chez Natixis.

Spirale infernale

Quant à la Grèce, la spirale infernale n’est peut-être pas enrayée. Sceptique sur le retour à une trajectoire soutenable, le marché croit qu’une deuxième restructuration aura lieu. Dans ce cas, les créanciers qui ont refusé d’échanger leurs titres grecs contre de nouveaux -lors de l’échange volontaire en cours -seront sans doute moins bien traités que les investisseurs ayant de nouvelles obligations. Les montants qu’ils peuvent espérer recouvrer sont inférieurs à 30 % de la valeur faciale, d’après le prix de marché actuel.

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