Le gourou des restructurations de dette livre ses pistes pour surmonter la crise de la zone euro

Les Echos

Lee Buchheit, le grand spécialiste des restructurations de dettes souveraines qui a dirigé les opérations en Grèce, livre aux « Echos » son analyse.

 

C’est l’homme des situations difficiles. Mexique (1982, 1985), Russie (1996, 1999), Uruguay (2003), Irak (2004), Equateur (1993,2008), Islande (2010)… Le nom de Lee Buchheit est associé aux plus grandes faillites souveraines des trente dernières années. Il ne manque à son « palmarès » que l’Argentine. Mais l’avocat du cabinet américain Cleary Gottlieb, qui depuis ses débuts en 1976 est passé maître dans l’art de faire plier les créanciers des Etats et qui est considéré par ses pairs comme LA référence mondiale dans ce domaine, a de quoi se consoler : c’est lui qui a conseillé la Grèce et ainsi dirigé la plus grosse restructuration de dette de l’histoire – plus de 100 milliards d’euros de créances effacés.

Interrogé par « Les Echos » sur la possibilité de voir d’autres pays de la zone euro suivre le chemin de la Grèce, Lee Buchheit s’abstient de nommer quiconque. Mais il fait un pari : « S’il y a un nouveau plan de sauvetage dans la zone euro, les créanciers devront certainement payer une partie de la facture. » Qui sont les prochains candidats ? Le Portugal, qui bénéficie déjà d’un programme d’aide et pourrait en solliciter un deuxième ? « Sa dette n’est pas aussi lourde que celle de la Grèce », souligne Lee Buchheit. L’Espagne ou l’Italie ? Sa seule certitude est que les gouvernements du nord de l’Europe n’ont plus l’intention d’octroyer des prêts qui servent à rembourser les créanciers : banques, assureurs, fonds d’investissement et « hedge funds ». « Sur un programme de 110 milliards destiné à la Grèce, une grande partie a été utilisée pour payer les détenteurs d’obligations ; c’est autant d’argent qui n’a pas servi à financer la croissance. »

« Mais si une prochaine restructuration a lieu dans la zone euro, elle ne sera certainement pas aussi sauvage que celle de la Grèce », reconnaît l’avocat. « Cela serait trop douloureux pour les investisseurs et les banques domestiques qui, grâce à la générosité de M. Draghi, se sont substitués aux acheteurs étrangers. » Depuis la prise de fonction de Mario Draghi, la Banque centrale européenne (BCE) a en effet fourni 1.000 milliards d’euros de liquidités à trois ans aux établissements financiers de la zone euro. Ces prêts ont incité les banques espagnoles et italiennes à se gorger d’emprunts émis par leur propre Etat. Comme son confrère juriste Mitu Gulati, avec qui il a rédigé en mai 2010 une proposition d’effacement de dette pour la Grèce (avant de devenir officiellement conseiller du gouvernement grec en juin 2011), il considère que l’Europe devrait méditer l’exemple de l’Uruguay en 2003. « L’Uruguay a allongé de cinq ans la maturité de toute sa dette extérieure, sans modifier le montant des coupons obligataires ; le pays a simplement différé le remboursement du nominal. Si les choses ont pu se passer ainsi, c’est parce que l’Uruguay avait décroché le label ‘‘investment grade » (la meilleure catégorie de notation) juste avant la crise et que les difficultés qu’il a connues n’étaient qu’un dommage collatéral de la crise argentine. » Le coupon moyen porté par le stock de dette étant faible en comparaison des taux d’intérêt exigés dans une période de crise, l’opération a permis à l’Uruguay de verrouiller pour cinq ans des coûts de financement intéressants. « 93 % des créanciers ont accepté cette offre et le pays a pu revenir emprunter sur le marché seulement 31 jours après cette opération. » Pour Lee Buchheit, c’est la preuve que les investisseurs sont capables de percevoir l’intérêt d’une restructuration préventive. «  Si l’on procédait de la même manière dans la zone euro, les Européens et le FMI n’auraient pas besoin de signer un chèque à un pays pour qu’il rembourse ses créanciers à 100 %, en temps et en heure. »

Clauses d’action collective

C’est d’ailleurs dans cette optique que des changements profonds sont prévus à partir de 2013. « Les dirigeants européens ont annoncé leur intention de mettre les créanciers à contribution lorsqu’un pays de la zone euro sera en difficulté », rappelle Lee Buchheit, en faisant référence aux clauses d’action collective (CAC) européennes, projet sur lequel Cleary Gottlieb a travaillé. Ces CAC seront introduites dans toutes les nouvelles dettes des Etats de la zone euro et permettront à une majorité de créanciers d’accepter une restructuration au nom de tous. « Créées dans le droit anglais en 1879, les CAC sont devenues un outil courant à partir de 2003 : le FMI voulait instituer une sorte de régime des faillites s’appliquant aux Etats et prônait la mise en place d’un mécanisme de restructuration ordonnée, connu sous le sigle ‘‘SDRM » (‘‘Sovereign Debt Restructuring Mechanism »). L’idée était notamment de limiter le risque de poursuites judiciaires de la part des créanciers mécontents. Mais ce sont finalement les CAC qui se sont imposées. »

Les détracteurs des CAC européennes disent qu’elles sont l’emblème des pays émergents. « Aujourd’hui, quasiment tous les pays les utilisent », corrige Lee Buchheit. A l’exception notable des Etats-Unis. « Les Etats-Unis se passent de toute documentation pour leur dette ; ils se considèrent comme différents parce qu’ils empruntent dans leur propre devise et peuvent imprimer la monnaie. Ce qui n’est pas le cas dans la zone euro, où l’on peut quasiment dire que les Etats utilisent une devise étrangère. »

Responsabilités de la BCE

Autre caractéristique des pays de la zone euro, ils n’ont pas la maîtrise de leur destin lorsqu’ils sont au bord de la faillite, comme en témoigne l’exemple grec. Selon Lee Buchheit, la BCE porte une lourde responsabilité dans ce naufrage. En particulier Jean-Claude Trichet et Lorenzo Bini Smaghi, qui ont tout fait pour empêcher un effacement de dette. « Accepter cette possibilité c’était déclarer que la zone euro était devenue un pays émergent, selon eux. » A l’en croire, leur opposition relevait presque de la croyance religieuse. Le pouvoir de la BCE était lié au fait qu’elle portait à bout de bras les banques grecques. « Le FMI s’est retrouvé dans une position inédite, où il n’était plus le seul à mener les discussions avec le pays. » Lee Buchheit pointe aussi un autre acteur : l’IIF (Institut de Finance Internationale), « un lobby financier basé à Washington qui s’est autoproclamé représentant de tous les créanciers de la Grèce », relève l’avocat avec une pointe d’agacement. « Je doute qu’il puisse de nouveau jouer un rôle aussi important. » L’IIF se positionne pourtant déjà pour l’avenir : l’association a officiellement lancé hier un « comité mixte pour renforcer la prévention et la résolution des crises de dette souveraine ». Jean Lemierre, le conseiller spécial de BNP Paribas, déjà très impliqué dans le dossier grec, a été nommé coprésident de ce comité, qui regroupe des représentants de la finance, mais aussi des banques centrales, du Fonds de stabilité européen, de la Commission européenne, du Trésor français ou de plusieurs ministères des Finances.

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