« L’Europe souffre de l’échec de ses institutions et de sa gouvernance »

Les Echos

HUW PILL CHEF ÉCONOMISTE EUROPE CHEZ GOLDMAN SACHS

Où va la Grèce ?

Il est probable que les élections de dimanche n’apporteront pas la solution de stabilité que les créanciers institutionnels souhaitent. Les Européens sont prêts à laisser le pays s’engouffrer un peu plus dans le chaos en attendant que les politiques et le peuple grecs se résolvent à accepter le mémorandum que leur gouvernement a signé. Athènes a probablement suffisamment d’argent dans ses caisses pour tenir jusqu’au mois d’août. Le gouvernement peut aussi continuer à ne pas payer ses fournisseurs, à reporter les financements, par exemple aux entreprises de l’énergie, etc. Entre-temps, les créanciers internationaux concéderont des prêts au compte-gouttes pour éviter un défaut de la dette. Si tel est le cas, la Grèce ne sortira pas de l’euro, les pertes directes (relativement limitées) associées à cette issue pourront être évitées et la contagion (bien plus onéreuse) tant redoutée ne se produira pas. En revanche, si la sortie de l’euro devait se faire d’une façon désordonnée, la Banque centrale européenne devra monter au créneau pour garantir les dépôts bancaires et les bilans des établissements financiers. Une sortie concertée, enfin, demanderait du temps alors que les marchés réagiraient immédiatement négativement, rendant vains les efforts pour éviter la contagion.

Que pensez-vous de l’aide européenne aux banques espagnoles ?

La crise espagnole est ancienne et complexe. Les 100 milliards d’euros mis à disposition par l’Europe aident certainement les banques de ce pays. Mais penser qu’ils suffiront à résoudre l’ensemble de la crise en Espagne – surtout dans le contexte global de la zone euro -serait irréaliste. Plusieurs questions restent ouvertes, dont celle du statut de la dette souveraine espagnole détenue par les investisseurs relativement à celle qui sera détenue par les autorités européennes. Reste aussi à dénouer la question de la relation, qui est au coeur de la crise européenne, entre système bancaire et dette souveraine. Enfin, on ne sait pas encore comment ces banques en difficulté seront restructurées et le système bancaire espagnol reconstitué. Trouver une solution globale à la crise espagnole exige non seulement de prendre à bras le corps la crise bancaire mais aussi de restaurer les finances publiques et de réaliser les réformes structurelles nécessaires. L’essentiel reste à faire.

Comment résoudre la crise de la zone euro ?

Le problème de la zone euro pourrait se résumer de la sorte : il faut développer un dispositif permettant de mettre l’argent au bon endroit et au bon moment. Elle souffre de l’échec de ses institutions et de sa gouvernance. Il suffit de penser à ces six dernières semaines et à la difficulté éprouvée pour trouver une parade à la crise espagnole. La zone euro doit s’attaquer aussi à ses déséquilibres intérieurs. Il faudra restaurer la compétitivité par des dévaluations internes, qui entraîneraient une inflation zéro ou négative sur les dix prochaines années, et que l’Allemagne accepte une inflation de près de 4 %. Pour éviter ces effets déflationnistes, il est nécessaire de modifier les structures économiques des pays de la zone euro. Cela prendra une décennie au bas mot.

Et la France dans tout ça ?

Même la France devrait s’en tenir à une inflation proche de zéro pendant cette période pour procéder à un ajustement externe, compte tenu de la petite taille de son secteur de production de biens exportables (18 % du PIB, contre 30 % outre-Rhin) et du haut niveau de ses dépenses publiques (57 % du PIB, contre 47 % pour l’Allemagne). En France, il s’agit de rééquilibrer l’économie vis-à-vis de l’Allemagne, notamment en réduisant le secteur public, ce qui permettra de transférer les ressources libérées vers le secteur privé pour soutenir les exportations. Si la France ne parvient pas à faire ces changements, son économie deviendra plus dépendante de l’Allemagne et cela se reflétera dans sa position politique vis-à-vis de son partenaire.

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